9月10日，甲骨文股價大漲36%，創(chuàng)始人拉里·埃里森短暫超越馬斯克成為世界首富。如今，甲骨文正試圖通過“星際之門”項目在AI算力軍備賽中實現(xiàn)“彎道超車”。盡管剩余履約義務已達4550億美元。但甲骨文也面臨自由現(xiàn)金流連續(xù)兩個季度為負、利潤率下滑和客戶基礎不穩(wěn)固等問題。當“星際之門”的巨額開銷擺上桌面，誰將最終為這場AI軍備競賽買單？

當?shù)貢r間2025年1月21日，美國總統(tǒng)特朗普在白宮宣布了名為“星際之門”的人工智能基礎設施投資計劃。右起：OpenAI CEO阿爾特曼、軟銀創(chuàng)始人孫正義和甲骨文創(chuàng)始人埃里森。圖片來源：視覺中國-VCG111543820261

甲骨文（Oracle）股價一夜大漲36%，創(chuàng)下自1992年以來的最大單日漲幅，市值增加2240億美元，逼近1萬億美元。

9月10日，來自OpenAI的3000億美元訂單等多重利好，將甲骨文創(chuàng)始人、81歲的拉里·埃里森的個人財富推升890億美元，短暫超越馬斯克，登上全球首富寶座。

資本狂熱的背后，甲骨文正試圖通過“星際之門”（Stargate）項目將自己從數(shù)據(jù)庫軟件的“舊王者”重塑為AI基礎設施時代的“新霸主”，試圖在AI算力軍備競賽中實現(xiàn)“彎道超車”。

然而，光環(huán)背后是不小的壓力。雖然手握4550億美元剩余大單，但利潤率下滑、連續(xù)兩個季度為負的自由現(xiàn)金流，以及對單一客戶的高度依賴，讓轉(zhuǎn)型充滿了不確定性。

甲骨文究竟能否撐起“星際之門”的宏大藍圖？最終誰又將為這場天價的AI基建買單？

4550億美元訂單“震驚”市場，OpenAI 3000億美元合同曝光?

多年來以數(shù)據(jù)庫軟件業(yè)務而聞名的甲骨文，如今正在加速向AI云基礎設施提供商轉(zhuǎn)型。

早在2021年，公司就宣布將資本支出增加一倍以強化其云業(yè)務。盡管巨額的前期投入在當時引發(fā)了外界的廣泛質(zhì)疑，但事實證明，提前布局讓甲骨文在AI浪潮中抓住了關(guān)鍵機遇。

圖片來源：每日經(jīng)濟新聞 劉國梅 攝

據(jù)9月9日發(fā)布的2026財年一季度財報，甲骨文的云業(yè)務，包括云基礎設施（IaaS）和軟件即服務（SaaS）業(yè)務，在其總收入中的占比已達到近50%，在2022年的基礎上（25%）幾近翻倍。其中，來自云基礎設施的收入達到33億美元，同比大增55%。

同時，甲骨文管理層披露，該公司已與多家AI客戶簽署了數(shù)份巨額云服務合約，使得公司未來收入“鎖定”大幅提升。

在這些訂單中，最引人注目的莫過于《華爾街日報》爆出的與OpenAI簽署的一份為期五年、價值高達3000億美元的算力采購合同。根據(jù)協(xié)議，甲骨文將為OpenAI新建約4.5吉瓦的數(shù)據(jù)中心容量。該合同自2027年起生效，預計每年將為甲骨文貢獻超過300億美元的收入。

多項訂單的鎖定也讓市場暫時放過了甲骨文在最新季度中不及預期的業(yè)務指標，將關(guān)注點更多地放在其未來的發(fā)展上。

據(jù)甲骨文在財報會議上披露，其剩余履約義務（RPO）已飆升至4550億美元，同比激增359%，僅在第一財季就新增訂單高達3170億美元。

Melius Research科技研究主管Ben Reitzes表示：“市場原本預期的RPO大約是1800億美元，而他們公布的數(shù)據(jù)是這個數(shù)字的幾倍，簡直令人震驚。”

有了巨額訂單做底氣，甲骨文對未來幾年也給出了激進展望。首席執(zhí)行官薩弗拉·卡茨（Safra Catz）預期，甲骨文云基礎設施業(yè)務本財年收入將增長77%至約180億美元，并在隨后四個財年繼續(xù)高速擴張，年收入目標分別為320億美元、730億美元、1140億美元和1440億美元。按照這一路徑，到2030財年，甲骨文云基礎設施業(yè)務年營收將突破千億美元大關(guān)。

德意志銀行稱甲骨文這一業(yè)績指引“史無前例”，將進一步鞏固其作為AI基礎設施領(lǐng)導者的地位。

甲骨文沒有護城河：自由現(xiàn)金流連續(xù)兩季度為負，利潤率將大幅下滑

圖片來源：視覺中國-VCG211431510188

有消息稱，OpenAI的3000億美元訂單是“星際之門”AI基礎設施投資計劃的一部分。該項目由OpenAI和軟銀共同牽頭，將在四年內(nèi)投資5000億美元在美國本土建設容量為10吉瓦的數(shù)據(jù)中心。

在這份天價合同為甲骨文鍍上光環(huán)的同時，作為“星際之門”項目關(guān)鍵技術(shù)合作方的甲骨文，其財務報表卻透露出資金層面的緊張。要知道，建造“星際之門”這樣龐大的AI數(shù)據(jù)中心集群，需要的不僅是戰(zhàn)略眼光，更是真金白銀的投入。?

這種資金壓力已在數(shù)據(jù)中有所體現(xiàn)。財報顯示，甲骨文2025財年的自由現(xiàn)金流為-3.94億美元。S&P全球評級指出，甲骨文在這一財年用于云基礎設施的資本支出達210億美元，占營收比重從兩年前的17%躍升至37%。

最新財報顯示，2026財年一季度，甲骨文的資本支出高達85億美元，同比增長近270%，自由現(xiàn)金流已連續(xù)第二個季度為負。該公司CEO Safra Catz在財報會議上還宣布將本財年資本支出指引上調(diào)至約350億美元，相當于預計營收的53%。瑞銀在報告中預計，甲骨文2027財年的支出將高達約582億美元

如此激進投入下，S&P全球評級預計，甲骨文2026財年的自由現(xiàn)金流預計將只有約10億美元，未來幾年很可能持續(xù)陷入負自由現(xiàn)金流的局面。

而這樣的大額資本投入并非無的放矢。早在今年5月，就有報道稱甲骨文計劃斥資約400億美元收購英偉達芯片以支持數(shù)據(jù)中心的建設。?

更值得注意的是，甲骨文還面臨著利潤率下滑的隱憂。

摩根士丹利研報指出，甲骨文傳統(tǒng)數(shù)據(jù)庫軟件業(yè)務毛利率高達97%，SaaS云應用毛利率約75%，而新增的AI基礎設施云服務的毛利率預計只有約40%。也就是說，“星際之門”相關(guān)的算力租賃業(yè)務的盈利能力遠不及甲骨文過去的軟件主業(yè)。

隨著業(yè)務組合向低毛利的AI算力傾斜，摩根士丹利預測，到2029財年，甲骨文的整體營業(yè)利潤率將從2025財年的72%下降到54%，非GAAP營業(yè)利潤率將降至34%。其2026財年第一季度的利潤率為41.6%。除非未來甲骨文能通過規(guī)模效應和效率提升改善成本結(jié)構(gòu)，否則其整體盈利能力將承壓。近期甲骨文宣布的裁員也表明公司正在內(nèi)部騰挪資源，以應對AI業(yè)務帶來的成本壓力。

此外，甲骨文此輪增長的穩(wěn)固性也有不確定性。相比于微軟、亞馬遜等對手依靠成熟的云生態(tài)綁定客戶，甲骨文的增長更多依賴其獨特策略和商務拓展能力，而非牢不可破的技術(shù)護城河。

D.A. Davidson分析師Gli Luria指出，甲骨文新獲取的客戶中，有相當一部分是主要競爭對手（如微軟Azure、谷歌GCP、亞馬遜AWS）的客戶資源。甲骨文的核心打法是多云融合戰(zhàn)略，愿意將自己的云基礎設施部署到競爭對手的數(shù)據(jù)中心內(nèi)，與AWS、Azure等協(xié)同提供服務，以此換取對方客戶的遷入。

Luria表示，這一靈活策略確實幫助甲骨文拿到了許多原本屬于友商的訂單，但也意味著其AI算力客戶基礎并不穩(wěn)固。一旦主要競爭對手加大供給或客戶需求發(fā)生變化，這些因短期算力短缺而選擇甲骨文的客戶可能轉(zhuǎn)投他處。換言之，甲骨文在AI云市場并未形成真正的壟斷壁壘。

誰將最終為“星際之門”買單？

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OpenAI的巨額訂單讓甲骨文在科技圈引發(fā)震動，但也讓一個更深層的問題浮出水面：“星際之門”最終由誰來埋單？

作為“星際之門”牽頭方的OpenAI目前仍未實現(xiàn)盈利，該公司今年6月公布的年收入約為100億美元，而根據(jù)媒體曝出的合同，它從2027年起平均每年將向甲骨文支付高達600億美元。這筆支出與其收入之間存在巨大的落差。

據(jù)外媒分析，要真正履行與甲骨文的合約，OpenAI必須要保證ChatGPT等產(chǎn)品繼續(xù)保持爆發(fā)式增長，被全球數(shù)十億用戶和各大企業(yè)、政府廣泛采用，由此才能產(chǎn)生充足的現(xiàn)金流?？涩F(xiàn)實是，OpenAI即便身處行業(yè)潮頭，也面臨著多重壓力，包括高昂的算力和人才成本（與微軟、Meta等爭奪頂尖AI芯片和工程師）、商業(yè)變現(xiàn)的不確定性（個人用戶付費和企業(yè)服務需求具有波動性）、與微軟的合作談判尚未落地，以及目前推進的營利性重組等。

如果OpenAI自身造血不足或融資受阻，甲骨文的收入將受到拖累，“星際之門”的推進也毫無疑問將被波及。摩根士丹利此前估計，OpenAI一家可能占到甲骨文2029財年收入的30%（約400億美元）。?

如果OpenAI這些私營企業(yè)難以支撐“星際之門”的投入，“主權(quán)AI”計劃是否能為這類巨型基建提供關(guān)鍵支持便成為關(guān)注焦點。

8月底，鴻海精密預判，未來五年將出現(xiàn)總規(guī)模逾1萬億美元的“主權(quán)AI”投資計劃，其中包括美國的“星際之門”（5000億美元）、歐盟的InvestAI（2000億歐元）和沙特的Humain AI（1000億美元）等。這些項目旨在由國家或跨國聯(lián)盟主導建設自主可控的AI基礎設施，以確保在新技術(shù)時代的主權(quán)與安全。

以“星際之門”為例，白宮在該項目啟動時曾強調(diào)AI基礎設施對創(chuàng)新、經(jīng)濟增長和國家競爭力至關(guān)重要。不過，美國聯(lián)邦政府并未參與投資。

根據(jù)媒體追蹤報道，截至2025年8月7日，“星際之門”項目仍未正式開始，包括最初的1000億美元在內(nèi)的資金都尚未籌集到。